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宏觀基本麵並不是本輪市場下行的主因。當前正處於政策空窗期，經濟基本麵整體平穩。PMI仍處榮枯線之上，以舊換新政策如期延續，宏觀流動性仍合理充裕，匯率不會出現超調風險。歲末年初的集中調倉，或導致了本輪市場下行。預計春節後市場開始醞釀春季攻勢。從風格配置來看，預計純粹的小盤風格難以延續，大盤價值風格占優；從板塊配置來看，建議繼續采用紅利+主題的杠鈴策略，並更偏向紅利，同時密切關注醫藥板塊政策催化。
或受微觀流動性，匯率調整，政策真空、業績預告及特朗普帶來的不確定性等預期綜合擾動，短期市場弱於預期。我們認為，牛市底層邏輯未被破壞，扭轉通縮目標依舊明確。特朗普2.0確實帶來不確定性，但外部因素是次要矛盾，其影響節奏，不影響趨勢。從金融市場看，特朗普交易演繹至今，美債利率已達高位且較充分反饋再通脹及樂觀基本麵預期；本周港股及中概股整體穩定，近期並無從基本麵出發的充分理由促使A股持續調整。且國內政策依然值得期待，央行四季度例會釋放擇機降息降準信號，“兩重兩新”支持加碼，後續若政策實質性落地，市場有望隨之企穩並展開進攻行情，回調是布局機會。關注行業：電子、通信、有色、非銀、銀行、建築、食品等。
①曆史上歲末年初大盤價值多占優，但與全年風格方向相關不大，盈利相對趨勢才是風格決定因素。②當前政策積極但基本麵修複尚需確認，市場短期處震蕩休整，紅利資產推動價值風格占優。③中期穩增長政策推動基本麵回暖，市場趨勢望向上，基本麵更優的科技和中高端製造或推動成長回歸。
當前來看，由於25年的目標赤字率大概率在3.5-4%，甚至接近於4%。赤字率目標不是一個簡單的數字，而是代表了廣義財政的基調，也就是說在目標赤字率顯著提升的情況下，廣義財政的空間至少很難被證偽。從這個角度出發，一季度對於未來政策預期、PPI和ROE的預期，都很難被證偽。因此，理論上來說，指數的係統性風險應當相對可控。
近期的調整，我們認為性質上屬於牛市初期的回撤。A股曆史上除非是盈利非常強的牛市（05-07年和09年牛市），否則牛市大多會遵循“季度快漲—震蕩休整—連漲1年以上”的節奏規律（1994-1997、1999-2001、2013-2015、2019-2021均是如此）。近期的調整，可類比99年Q3、13年Q2、19年Q2。政策拐點後，投資者按照之前牛市的記憶，快速入場，但隨後發現盈利拐點尚未出現，甚至部分政策低於預期，導致市場回撤較多。比如：1999年519政策拐點，但隨後1999年Q3國有股減持政策，讓投資者反而擔心政策利空，市場休整半年；2012年經濟和房地產政策寬鬆，2012年底股市反轉，但2013年Q2政策開始防經濟過熱，市場明顯回撤；2018年底，去杠杆政策緩和、中美貿易擔心緩和，市場隨後反轉，但2019年Q2政策沒有繼續超預期、中美貿易衝突繼續，投資者擔心重回熊市。回撤期間快速下跌階段不會很長，大部分時候以震蕩為主，交易量可能萎縮到接近之前熊市的水平。隨後的震蕩期間，會逐漸出現牛市最強alpha賽道，2013年的TMT、2019年的半導體新能源均是在休整後才凸顯出來。短期來看，休整過後，接近春節前可能是重要買點。
短期維度，由於兩會前基本麵和政策尚待驗證，市場整體仍處於預期驅動的階段，或仍將呈現大盤紅利+小盤主題的“啞鈴型”配置。2024年9月底以來，政策反轉、但基本麵反轉尚待驗證，市場主要基於流動性與估值修複邏輯進行賠率交易，指數與行業的表現同基本麵關聯度較低，同時結構上仍主要聚焦小盤、紅利風格。後續來看，1-2月仍處於數據和政策的空窗期，基本麵改善預期尚待驗證，意味著短期可能仍將維持“啞鈴型”配置。
隨著交易熱度趨弱，9.24以來的“大逆轉”行情已進入回吐期。市場的配置思路明顯應該從向上要彈性轉為向下要底線。
調整後值得關注的積極因素：1． 政策發力依然是重要的支撐因素：（1） 政策落實定調“能早則早，寧早勿晚”。（2） 防風險政策持續發力，力求見效。（3） 消費刺激政策全麵鋪開。2．“穩住樓市股市”導向下，穩定資本市場預期更早發力是大概率。3． 有產業趨勢支撐的主題，還有第二和第三波。調整後，我們更加強調，春季行情還是有機會的震蕩市。
本周市場下跌由受政策預期與經濟預期影響較大的小市值順周期板塊蔓延至其他板塊，造成全市場整體回調，或帶來一定的機會。盡管9月以來部分順周期板塊上漲計入了過多的政策預期，但當前市場仍有許多與經濟相關性較弱，且估值依然較低的“穩健類資產”被市場悲觀情緒“誤傷”。9月政治局會議以來各類防風險與化債政策落地，穩健類資產盈利預期得到保證。本周市場情緒悲觀帶動穩健類板塊回調亦是良好的布局機會。
今年春季行情還在，調整後是逢低配置機會。（1）今年政策和流動性仍可能偏寬鬆，外部風險有限，春季行情大概率還在。一是年初政策仍偏積極：首先，經濟政策上，設備更新和以舊換新政策規模和適用品種可能擴大；其次，資本市場政策上，新一期互換便利、再貸款回購等政策繼續實施。二是年初外部風險擾動相對有限。三是年初流動性可能維持寬鬆。（2）當前A股成交額回調幅度已接近曆史平均水平。一是2024年11月以來全A單日最低成交額相較最高成交額下降約53%，已接近曆史均值56%；二是短期大的風險事件可能難出現，縮量可能是季節性的。
(责任编辑：江欣慈)